文章作者：TheiaResearch
对行业的未来持乐观态度，但不期待会再次出现像四年前那样的泡沫。优秀的资产在未来几年会表现良好，并且我将所有的资本押注在这种预期上。
然而，行业中存在一个奇怪的想法：即使是毫无价值的资产也应该每四年以天文数字的估值进行交易。这种现象在2017年和2021年都发生过，所以有人认为2025年应该再次发生。我认为这种想法是错误的，并且阻碍了我们行业的发展。
我们可以将行业分为两种范式——基本面范式和周期性狂热范式。
基本面范式意味着你相信行业的长期愿景，但不期望代币的交易价格超过其内在价值。在这种范式下，投资者有动力与优秀的团队合作，在大市场中建立盈利的业务，而建设者则有动力专注于产品、客户和业务的基本经济学。另一方面，周期性狂热范式意味着投资者相信每四年会出现一次泡沫，忽略基本面。这种范式下的自然激励是把握市场时机，并在狂热开始时投资于具有叙事价值的代币。基本面和团队的长期努力不再重要，因为泡沫时期每种资产的价格都远超其内在价值。
许多投资者仍然在周期性狂热范式下运作，他们在未来几年会感到失望，因为基本面的策略表现良好，而叙事代币表现不佳。卖家太多，买家太少，2020年至2021年的情况不会再现。
2021年的泡沫是因为多个缺乏弹性的买家群体在一个几乎没有供应的市场上相遇。跨界基金在2020年至2021年间筹集了6300亿美元，积极投入加密货币市场。散户对这个行业充满信心。BTC、ETH和SOL价格的迅速上涨，以及其他试图复制这些涨势的一级代币，使得超级大户们也拥有1.5万亿美元的新资本。这些群体中的人们相信行业将在短期内兑现其承诺；他们认为链上金融将在未来几年内颠覆高盛，并且一切将在本世纪中叶之前建立在区块链的生态上。
由于只有少数创始人和早期风险投资者持有大量代币，而这些人无法卖出（部分原因是锁定期，部分原因是他们相信这个故事并有新资本可供投入），没有卖家来满足这种需求。市值逻辑表明，如果90%的代币被锁定，只有10%的代币以翻倍价格交易，总市值也会随之翻倍。因此，上一个泡沫期间市值的增长，主要是因为有太多买家从少数卖家手中购买了很少量的代币。
今天市场的结构完全不同。对于本地基金来说，筹集新资本变得更加困难。2023年的筹资减少了85%，2024年几乎没有恢复。跨界基金将缓慢回归，而随着消费者储蓄从2021年的超过2万亿美元降至2024年的负数，散户基本上已经消失。剩下的散户参与者宁愿投资于模因币（Meme Coin或垃圾），而不是嵌入了风险投资解锁的复杂基础设施叙事。大户们表现出对核心资产（如BTC、ETH和SOL）收益的偏好转变，而不是叙事代币。虽然有一群方向性的流动资金愿意购买代币，但与整体市场相比，他们规模较小，并且我们不想以高估值购买低质量资产。
在2023年底和2024年初，许多投资者试图抢在另一场狂热之前入场，导致叙事型代币价格上涨。问题是，大多数人购买的是他们并不真正相信的资产，希望能有人以更高的价格从他们手中买走这些资产。这批愚蠢的资金并未出现，市场拒绝了叙事型代币的真正牛市尝试。这些买家将不会出现，叙事型代币在未来几年将继续表现不佳。
我们正处于向基础观念转变的前夕，那些相信互联网金融体系愿景的人明白，我们仍处于资本主义历史上最大现金流机会之一的初期阶段。要从中受益，你只需努力工作，专注于基本面。
希望我们的行业能像2001年之后的硅谷那样发展。整个行业在接下来的几十年里蓬勃发展，但这仅仅通过努力工作、产品与市场的契合以及正确的风险评估来实现。像“点击率估值”和“眼球估值”这样的巫术估值技术在市场转向基于第一原则和基本经济学的估值时逐渐消失。在此期间，亚马逊、苹果和谷歌等公司建立了世界上最盈利的业务，几乎所有努力工作并专注于基本面的人都取得了成功。
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